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分众传媒(002027)2019年年报暨2020年一季报点评:疫情冲击短期 长期价值不改

时间:20-04-29 00:00    来源:中信证券

核心观点

公司发布2019 年及2020 一季度财报,符合前期业绩预告指引。疫情影响下,公司处于基本面与预期底部,在经历前期下跌后长期价值的安全边际逐步显现,同时公司经营杠杆高,疫情冲击减弱后有望迎来经营业绩拐点,因此我们上调至“买入”评级,看好公司线下流量入口的长期价值与竞争力。

2019Q4 边际改善,2020Q1 受疫情影响业绩短期承压。①2019 年整体宏观压力较大,公司实现营收121.4 亿元,同比-17%;归属净利润18.8 亿元,同比-68%;扣非归属净利润12.8 亿元,同比-74%;经营性净现金流34.3 亿元,同比-9%;其中,得益于持续的成本优化与广告投放边际恢复,四季度实现收入32.3亿元,同比-12%,归属净利5.2 亿元,同比下滑-49%,下滑幅度逐季收窄。②受疫情冲击,国内广告市场需求较去年同期有较大幅度下滑,同时公司在部分城市和地区广告的正常发布受限,2020Q1 实现营收19.4 亿元,同比-26%;归属净利润0.38 亿元,同比-89%;扣非归属净利润-0.24 亿元,同比-121%,其中一季度投资损失0.73 亿元,信用减值损失0.83 亿元。③2019 年度公司共计分配现金股利10.1 亿元,现金分红占归属净利润54%。

下半年以来广告主结构改善,成本端持续优化,全年信用减值损失有所增长。①2019 年下半年以来广告主结构持续优化,其中日用消费品投放额达到42.0 亿元,同比+21%,占比达到34.6%(同比+10.8pcts)。②2018 年资源扩张带来较大的成本增长压力,公司2019 年始优化资源点位,全年营业成本66.50 亿元,同比+35%,对应2019 年毛利率45.2%(同比-21.0pcts);疫情期间,经公司与各方协商,大部分影院方、部分社区和受影响的写字楼减免了租赁成本,2020Q1 营业成本12.11 亿元,同比-27%,2020Q1 毛利率37.5%(同比+1.0pcts)。③费用方面,2019 年全年销售费用率18.6%,同比+2.6pcts,受坏账准备与损失增加影响,信用减值损失达到7.4 亿元,占收入比6.1%(同比+3.4pcts)。④公司2019Q4 末应收账款41.70 亿元,2020Q1 末应收账款37.27亿元,较2019Q3 末43.28 亿元降低。

庞大资源网构筑竞争壁垒,数字化赋能持续推进,看好公司线下入口的长期价值。①截至2019 年末,公司生活圈媒体网已覆盖全国300 多城,并在韩国、印度尼西亚设控股子公司,在新加坡设联营公司。目前电梯电视媒体中自营设备约70.9 万台,覆盖全国约170 城以及韩国、新加坡、印度尼西亚地区;电梯海报媒体中自营媒体约178.0 万个,覆盖全国超过190 城;签约影院超过1700 个,合作院线37 家,银幕超过11,000 块,覆盖全国主要观影人群。②除规模外,公司资源点在城市层级、核心写字楼占比、人群质量等方面也显著领先竞争对手,同时核心广告主与销售能力方面竞争优势明显,阿里数字化赋能持续推进,我们看好公司长期价值与竞争力。

风险因素:1)下行风险:疫情影响超预期;宏观经济、消费、广告大盘增长持续放缓风险;行业竞争尤其是与互联网媒体的竞争超预期;财务质量恶化超预期。2)上行风险:经济回暖、广告投放超预期背景下,公司高经营杠杆带来盈利、估值快速修复。

盈利预测与投资建议:考虑疫情影响,我们调整公司2020~2021 年收入预测至109 亿/130 亿元(前值122 亿元/136 亿元),新增2022 年收入预测142 亿元,调整2020~2021归母净利润预测至18.9 亿/28.6 亿元(前值21.1 亿/29.9 亿元),新增2022 年利润预测35.6 亿元,对应2020~2022 年PE 36X/24X/19X。疫情等多重不利因素影响下,公司处于基本面与预期底部,在经历前期下跌后公司长期价值的安全边际逐步显现,同时公司经营杠杆高,一旦收入端企稳回暖,利润的弹性高,疫情冲击减弱后有望迎来经营业绩拐点,故上调至“买入”评级,看好公司线下流量入口的长期价值与竞争力。